Tony Foster - Luật sư điều hành Freshfields Bruckhaus Deringer LLP: Hợp tác hai bên cùng có lợi

Quá trình cổ phần hóa (CPH) và thoái vốn Nhà nước tại các DNNN ở Việt Nam đang gặp nhiều vướng mắc cần phải giải quyết mới có thể tiến tới hợp tác với các đối tác quốc tế hướng tới mục đích hai bên cùng có lợi.

Có thể kể không ít DN đang chậm CPH hoặc bước đầu đã thoái vốn được nhưng gặp nhiều vấn đề với nhà đầu tư. Vietcombank phải mất 5 năm mới bán được 15% cổ phần (giá trị 550 triệu USD) cho MIZUHO, song chào bán đợt đầu và các đợt sau đều không thành công vì không thể đạt đến thỏa thuận về giá. Sabeco vẫn chưa thể thỏa thuận bảo đảm quyền mua trước của Carlsberg. Vietnamairline được ANA mua 8,77% cổ phần (giá trị hơn 109 triệu USD) cũng đang gặp hàng loạt rào cản về định giá, tài sản, quyền kiểm soát điều hành và cả hạn chế chuyển nhượng từ Chính phủ...

Vấn đề cần giải quyết là kỳ vọng từ hai phía. Trong đó, Nhà nước Việt Nam cần thu hồi vốn theo nhiều lần, cần nhà đầu tư có chuyên môn, kỹ thuật và công nghệ tiên tiến, khi tham gia vào DN sẽ đổi mới cách thức hoạt động, sản xuất kinh doanh nhằm đạt hiệu quả cao hơn, từ đó sẽ xây dựng được vị thế quốc tế của DN. Ngược lại, kỳ vọng của các nhà đầu tư chiến lược trong các DNNN lớn là tận dụng các lợi thế (kinh nghiệm, thị phần, nhân lực…) có sẵn để gia tăng giá trị đầu tư.

Một số nguyên nhân khiến các giao dịch bán cổ phần chiến lược của các DNNN chưa thành công là việc xác định giá bán, cổ phần chào bán nhỏ, tài sản của DN và quyền của nhà đầu tư không rõ ràng, đặc biệt là quy trình chào bán không minh bạch.

Trong đó, giá bán cổ phần là trở ngại lớn nhất trong các giao dịch thoái vốn Nhà nước. Cụ thể, giá sàn thì căn cứ vào việc định giá của các công ty định giá, nhưng việc định giá lại có nhiều điểm chưa phù hợp với tiêu chuẩn quốc tế. Trong đó, cần làm rõ những tài sản nào được tính vào giá trị công ty để cổ phần hóa như quyền sử dụng đất, sở hữu trí tuệ các quyền “đặc biệt” khác?

Mặt khác, trong Nghị định 91/2015/NĐ - CP về đầu tư vốn Nhà nước vào DN và quản lý, sử dụng vốn, tài sản tại DN, Điều 38.4(a) quy định: “Trường hợp chuyển nhượng theo phương thức thỏa thuận thì giá thỏa thuận phải nằm trong biên độ giá giao dịch của mã chứng khoán tại ngày chuyển nhượng”. Quy định này đã dẫn đến rất nhiều khó khăn trong các giao dịch bán cổ phần chiến lược gần đây. Cụ thể, căn cứ trên giá cổ phiếu niêm yết (có khối lượng giao dịch thấp, dễ bị thao túng) chỉ áp dụng cho nhà đầu tư tài chính ngắn hạn còn với nhà đầu tư chiến lược thì số lượng cổ phần lớn, có nghĩa vụ cung cấp hỗ trợ kỹ thuật và các nguồn lực khác cho DN thì phải có giá bán khác, được xác định sát với thực tế hơn.

Toàn cảnh hội thảo

Như vậy, CPH cần phải được thực hiện theo hướng cho phép bán cổ phần cho nhà đầu tư chiến lược trước khi IPO. Còn thoái vốn Nhà nước thì cần cân nhắc mục đích thoái vốn là tìm kiếm nhà đầu tư chiến lược hay nhà đầu tư tài chính ngắn hạn; không nhất thiết phải thực hiện đấu giá rộng rãi mà nên giới hạn đấu giá giữa các nhà đầu tư tiềm năng đáp ứng được các điều kiện về tài chính, công nghệ và cam kết về lợi ích lâu dài.

Vấn đề nữa là lượng cổ phần chào bán quá thấp, không hấp dẫn nhà đầu tư lớn. Thực tế, một nhà đầu tư chiến lược không thể đóng góp gì nhiều cho DN khi chỉ sở hữu dưới 50% cổ phần. Chính vì vậy, Nhà nước sẽ thoái được vốn với giá cao hơn nếu cho phép bán cổ phần chi phối. Nên sửa đổi các quy định của pháp luật theo hướng cho phép nhà đầu tư nước ngoài nắm giữ trên 49% cổ phần để phù hợp với thực tiễn.

Jonathan Ooi - Phó tổng giám đốc dịch vụ tư vấn định giá và tài chính doanh nghiệp PwC Việt Nam: Lợi nhuận tối đa, rủi ro tối thiểu

Hiện nay, các ngành kinh tế viễn thông, dầu khí, thực phẩm - đồ uống, năng lượng… đang thu hút sự quan tâm của giới đầu tư. Tuy nhiên, các nhà đầu tư vẫn còn nhiều quan ngại.

Về khả năng tiếp cận thông tin, nhà đầu tư cần những thông tin chi tiết, chính xác và nhanh chóng nhất để có thể thuyết phục hội đồng hoặc ủy ban đầu tư của DN. Mặt khác, về chất lượng thông tin, nhà đầu tư mong muốn tiếp cận thông tin một cách chi tiết giúp cho nhà đầu tư dễ dàng thực hiện việc rà soát, thẩm định theo chuẩn mực kế toán quốc tế. DN CPH được kiểm toán bởi công ty quốc tế đã được công nhận sẽ mang đến sự an tâm cho các nhà đầu tư đối với báo cáo tài chính.

Về khả năng tham gia điều hành, mục tiêu chính của nhà đầu tư là gia tăng giá trị DN cũng như tối thiểu hóa rủi ro khi đầu tư vào các quốc gia đang phát triển. Chính vì vậy, họ mong muốn nắm giữ quyền kiểm soát nhất định đối với DN bởi điều này liên quan trực tiếp đến quyền lợi của nhà đầu tư chiến lược về khả năng nắm giữ quyền phủ quyết đối với các vấn đề đặc biệt của công ty, nhất là trong việc định hướng phát triển kinh doanh.

Về định giá DN, thông thường giá trị DN được xác định dựa trên phương pháp thu thập nhằm phản ánh được giá trị tiềm năng trong tương lai. Để xác định giá trị về “thời gian” cần có phương pháp và quy trình xác định giá trị DN một cách rõ ràng và theo sát trong suốt quá trình thực hiện. Nhà đầu tư thường đánh giá nhiều khía cạnh của DN và phản ánh điều này lên mô hình tài chính nhằm dự báo hiệu quả hoạt động trong tương lai.

Cần lưu ý rằng, nhà đầu tư thường đầu tư vào hoạt động kinh doanh cốt lõi của DN. Việc giảm thiểu các tài sản không phục vụ cho hoạt động kinh doanh cốt lõi là cần thiết, bởi nhà đầu tư chiến lược không thích đa dạng hóa mục tiêu kinh doanh.

Tóm lại, nhà đầu tư muốn phân bổ nguồn tài chính vào nơi họ cảm thấy mức độ lợi nhuận tối đa còn rủi ro ở mức tối thiểu.

Luật sư Võ Hà Duyên - Chủ tịch Công ty Luật TNHH Quốc tế Việt Nam, Thành viên Đoàn luật sư New York: Cần tổ chức đấu thầu rộng rãi

Có thể thấy rằng, mục đích việc CPH và thoái vốn Nhà nước của Chính phủ là tối đa hóa lượng tiền thu về. Để làm được điều này, thông thường các quốc gia trên thế giới sẽ tiến hành tư nhân hóa theo trình tự được Chính phủ đặt ra. Đối với các công ty quy mô lớn, có tiềm năng và thị phần lớn thì việc chuyển giao quyền quản lý công ty sang cho khu vực tư nhân sẽ gặp nhiều rào cản.

Hiện nay, các phương thức chủ yếu để thực hiện tư nhân hóa gồm đấu giá công khai và đấu thầu rộng rãi. Trong đó, đấu giá công khai có quy trình nhanh gọn phù hợp với các tài sản đơn lẻ, các cổ phần mang ra đấu giá được bán cho nhà thầu trả giá cao nhất.

Còn phương thức đấu thầu rộng rãi lại phù hợp với khối lượng cổ phần lớn hoặc các DN có tài sản phức tạp. Khi đó, công chúng khó có thể tham gia rộng rãi nên việc chào bán cổ phiếu được quảng cáo và các bên quan tâm sẽ được sơ tuyển trước. Ở đây, nhà đầu tư được coi như một nhà thầu có cơ hội tiến hành thẩm định chi tiết, phải trải qua bước đàm phán thỏa thuận chuyển nhượng trước khi nộp hồ sơ dự thầu.

Đối với DN có tài sản lớn, phức tạp thì đấu thầu rộng rãi là phương thức tư nhân hóa thịnh hành trên thế giới bởi Chính phủ cần đối tác đầu tư có tiềm lực tài chính mạnh, có khả năng cung cấp năng lực quản trị DN, bí quyết và công nghệ. Bởi vậy, những DN đang muốn và có khả năng đầu tư vào DNNN lớn của Việt Nam chính là những tập đoàn lớn trên thế giới như Ngân hàng Sumimoto Mitsui Banking Corporation (Nhật Bản) quan tâm đến Eximbank, Công ty Dầu khí JX Nippon Oil (Nhật Bản) đang xúc tiến đầu tư vào Petrolimex…

Các nhà đầu tư lớn trước khi đầu tư các thương vụ có giá trị lớn hàng trăm triệu USD đều cần phải thẩm định chi tiết (Due diligence). Đây là một phần quan trọng trong giai đoạn thu thập thông tin và lập kế hoạch đầu tư. Trong đó, bên mua sử dụng các thông tin thu được trong quá trình thẩm định chi tiết để đánh giá về DN mà mình định mua. Chính vì vậy, DNNN muốn CPH, tìm kiếm nhà đầu tư chiến lược phải xây dựng được “phòng dữ liệu”, cung cấp thông tin thực và chi tiết cho nhà đầu tư thẩm định.

“Phòng dữ liệu” có thể là một căn phòng lưu trữ dữ liệu bằng giấy hoặc là một phòng dữ liệu ảo - một phiên bản trực tuyến tương tự với phòng lưu trữ dữ liệu bằng giấy truyền thống, cho phép nhiều nhà thầu khác nhau cùng truy cập một lúc, để đơn giản hóa quá trình thẩm định.

Việt Nam đã đi được gần hết hành trình dài để CPH và thoái vốn các DNNN. Chính vì vậy cần tổ chức đấu thầu rộng rãi để thoái vốn Nhà nước tại các DNNN một cách hiệu quả nhất.

PGS.TS Trần Đình Thiên: “Một nghịch lý của quá trình cổ phần hóa DNNN là mặc dù 96,5% DN đã được cổ phần hóa nhưng chỉ 8% số vốn Nhà nước được chuyển giao cho khu vực tư nhân, do tỷ lệ vốn Nhà nước được phép bán rất hạn chế. Vì thế, các DN tư nhân bị loại khỏi quyền tham gia điều hành chứ chưa nói đến quyền chi phối DN. Đây cũng chính là một trong những nguyên nhân khiến các nhà đầu tư tư nhân, bao gồm cả công ty, tập đoàn nước ngoài “chưa mặn mà” với việc mua DNNN”.

Thành Công (ghi)